推奨来高値 +129%
投資スタンス
「大型株1年」の推奨は継続するが、目標株価4,900円から4,400円引き下げ。
読者に伝えたい3つのポイント
- 目標株価4,900円から4,400円に引き下げるが「大型株1年」での推奨は継続。
- 1月25日に発表された2017年12月期決算に売上面では「アマゾンエフェクト」の悪影響は見られなかった。
- ただし、利益予想については原油等のエネルギー価格や配送料の値上げ影響を勘案し筆者業績予想を若干下方修正した。
目標株価は4,900円から4,400円へ引き下げ
2017年12月期決算を踏まえ筆者業績予想を見直したことにより目標株価は4,900円から4,400円へ引き下げた。
算定根拠は、前回と同様に2018年12月期筆者予想BPS基準としたが、妥当PBRについては前回の2014年12月期～2016年12月期の最安値ベースのPBR（25倍～15倍）の平均20倍から、今回は2015年12月期～2017年12月期の最安値ベースのPBR（25～13倍）の平均18倍に変更した。
2018年12月期以降も最高益の更新が続くことに加え、ROEも30％を超える高い水準の確保が可能と予想されるため、市場平均を大きく上回るPBRは当面、正当化されると判断している。
2017年12月期決算は会社予想を上回った
1月25日に発表された2017年12月期決算は、売上高が対前年比+27％増、営業利益が同+25％増、親会社株主に帰属する当期純利益（以下、純利益）が同+33％増となり、売上高、各利益項目ともに会社予想を上回った。
国内通販事業（モノタロウ単体）の売上高は、同+26％増となり、計画比+0.4％の上振れとなり、売上面から見てアマゾンによる企業向け通販「アマゾンビジネス」の影響は杞憂であったことが伺える。
リスティング広告、ランディングページの改善、テレビCM等の奏功により新規顧客の獲得も順調であり、2017年12月期通期で53万口座を新たに獲得し、2017年12月末時点での口座数は273.8万口座に達している。
一方、利益面でも営業利益は+24％増となり計画比+0.4％の上振れとなり、概ねコストコントロールも順調であったという印象が持てる。
なお、唯一の難点は、販売管理費の含まれる物流関連コスト（減価償却費、人件費・業務委託費、設備賃貸料等）が52.8億円（前年同期比+31％増）となり、新物流センター（笠間DC）の稼働開始による生産性の改善の刈り取りがやや遅れたことである。
具体的には、期初時点では、上期に発生する笠間DC稼動開始による立ち上げコストを下期には吸収し通期では物流関連コストの売上高（単独）に占める比率を前年度比0.1％改善し5.8％とすることが目標とされていたが、実績は、出荷体制の整備遅れ等により、0.3％ポイント上昇の6.2％となっていたことである。
ただし、半期ベースで見ると、2017年12月期上期が6.5％であったことに対し下期は6.0％に改善しており、下期には自動搬送ロボット等を活用した笠間DCの稼働により生産性の改善は確実に表れている。
また、2018年12月期については、同比率が5.7％（前年同期比0.5％ポイント改善）を会社側では予想している。
このため、同比率の改善が期初計画通りとならなかったことに対して過度な懸念は不要であると考える。
2018年12月期会社予想は配送費のコストアップなどにより営業利益率の悪化を見込む
2018年12月期の会社予想は売上高が同+24％増、営業利益が同+20％増、純利益が+19％増と増収増益の見通しとされた。なお、筆者予想やIFISコンセンサスに対しては、売上高は上回っているが、各利益項目は下回っていた。
会社側の利益面での予想がやや慎重である理由は、原油等エネルギー価格上昇に伴い商品利益率が低下することや、配送サービス向上・配送業者値上げのため配送料率が増加することによる売上総利益率の悪化が、上述の笠間DC稼動による物流費比率の低下を主因とする販売管理費率の低下を上回るため、営業利益率が単独で0.3％ポイント、連結で0.4％ポイント悪化することが想定されているためである。
筆者業績予想を上方修正
こうした会社見通しは現時点では妥当と考えられるため、筆者予想を見直し、2018年12月期は会社予想とほぼインラインに修正した。ちなみに、今後3年間の営業利益については以下のように予想した。
- 2018年12月期：143億円（従来予想150億円）
- 2019年12月期：175億円（同180億円）
- 2020年12月期：210億円（今回より予想を開始）
今後の注目点
トップラインの成長性の見方については、今回の決算を経ても大きな変化はないため、今後は、配送コストの増加を利益率が高いPB品（プライベートブランド）の拡大やサプライチェーンの改善により補い営業利益率を改善させることが可能かを精査していきたい。